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18年资产减值致整体业绩大幅下滑,19Q1板块业绩仍有所承压。我们选取了101家公司作为研究样本,18及19Q1传媒板块整体业绩继续弱于A股及创业板,年底商誉减值以及部分标的内生性下滑是核心因素。剔除部分异常值标的,板块18年总营收同比增长10.34%(增速同比下降2.46pcpts),总归母净利润同比下降101.65%(增速同比下降106.15pcpts),若加回资产减值损失影响,18年“归母净利润+资产减值”同比下降20.76%;19Q1传媒板块总营收同比增长4.24%(增速同比下降11.78pcpts),总归母净利润同比下降14.52%(增速同比下降21.80pcpts)。

    分行业看,18年仅有数字阅读、图书出版板块净利润增长,其他板块受资产减值扰动较大,19Q1互联网、图书出版、游戏、数字阅读扣非后净利润正向增长。互联网板块东财(19Q1扣非后yoy28.7%)、数字阅读平治(19Q1扣非后yoy20.78%)、游戏完美(19Q1扣非后yoy56.77%)和吉比特(19Q1扣非后yoy42.53%)均在板块中有高增长。图书出版则无论是收入还是利润层面均表现出持续稳健优势,且扣非后利润上18年(yoy8.3%)和19Q1(yoy16.5%)均有良好增速;营销板块剔除影响较大的分众后净利润仍有下降,但蓝色光标已出现业绩修复(扣非后yoy13.1%);广电17年开始利润持续下滑;院线板块春节档票房不达预期带来19Q1业绩普遍下滑,影视板块则受18下半年行业监管影响业绩仍未恢复增长。

    板块整体毛利率和净利率下行,游戏板块在细分行业利润率上仍领先;出版行业18年和19Q1利润率均有小幅提升。板块18年应收账款及应收票据周转率为4.53次,同比下降0.14次;应付账款及应付票据周转率为4.24次,同比下降0.11次。现金流有所改善,若剔除波动和体量较大的东方财富,18年板块经营性现金流净额为500亿元,同比增长14.6%,2019Q1净额总计-13亿元,去年同期为-32亿元,也体现出改善趋势;2018年经营性现金流净额前三细分板块分别为广电、图书出版以及游戏。

    2018年板块资产减值损失尤其商誉减值风险大量释放。传媒板块18年资产减值损失总额为464亿元,其中的商誉减值为274亿元;截至18年底板块剩余商誉为1134亿元,同比下降12.3%。分行业看,18年游戏板块计提资产减值损失最多,为57.2亿元;其次为营销计提资产减值损失54.1亿元。

    板块估值有所回升,估值与配置水平逐渐上行。传媒板块估值从16年起下滑,18年板块市盈率降至21.2x达到2011年以来新低,但从19年起逐渐回暖,当前市盈率为33.3x。18Q4基金文化、体育和娱乐业类别股票持仓市值上升至268亿,占股票投资市值比上升至1.71%;19Q1持仓市值246亿,占股票投资市值比为1.20%,环比有所下滑,同比略上行。质押方面次新及国企质押状况相对较好,同时关注纾困基金等资本支持带来质押改善。

    投资建议:传媒板块业绩仍存在压力,但商誉在18年已大幅释放,估值在18年底降至历史低位,以游戏为代表部分板块在19Q1已经开始体现修复,因此对前景无需过于悲观,建议密切关注政策和宏观经济环境变化。板块亏损公司增加,表明分化继续扩大,对公司盈利提出更高要求,选股应继续以超越行业成长为核心,聚焦细分龙头:1)游戏版号恢复,19Q1业绩修复,随着游戏上线后续业绩有望继续增长,关注腾讯《和平精英》上线后提振腾讯及行业增速、关注游戏标的【游族、三七、完美、吉比特、凯撒、宝通、顺网】及【世纪华通】等;2)互联网平台公司体现较高增长,关注【东财、芒果、视觉】持续休整或阶段大幅调整后长期价值提升;数字阅读及混改标的【平治信息】后续关注定增进展和后续业绩释放;3)关注业绩稳定【出版板块】、资金状况好且业绩有改善的【国企】如融媒体【中视、新华网、人民网、浙数文化】等以及政策推动、现金流较好的【广电】、政策干扰小弹性大的【体育龙头】;4)营销关注有业绩修复【蓝标、华扬联众】等。

    风险提示:由于经济等原因导致的行业增速下降的风险,资产减值风险,文化内容监管趋严风险。