投资回报源于经济增长
资产管理行业的核心是研究该如何赚钱。
投资回报从哪里来？我们先来看股神巴菲特创造的财富神话。伯克希尔·哈撒韦公司的股价在过去40年从每股300美元上涨到接近40万美元，累计涨幅超过1000倍，年均涨幅大约20%。巴菲特的名言是人生就像滚雪球，最重要的是发现湿雪和长坡，这样雪球才会越滚越大。
为什么巴菲特可以创造财富神话？巴菲特说他自己中了卵巢彩票，因为他出生在美国，而美国的经济总量在不断创出新高。相比之下，日本经济在过去30年几乎没有增长，因而日本就很难诞生巴菲特这样的财富神话。所以从本质上说，美国的股市长牛来自于持续的经济增长。
不仅股市，国债利率的走势也与经济增速高度相关。目前全球低利率泛滥，源于普遍的低增长。但相比之下，为何目前美国10年期国债利率又回到了1%以上，而日本的10年期国债利率依然在零左右？原因也在于日本经济长期停滞，而市场依然相信美国经济未来会恢复正增长。
因此，无论是股票、债券还是其他类别的资产，最终的回报来源是经济的持续增长。
此外，我们还做了股市结构的统计。在过去30年的美股牛市当中，涨幅最好的三个行业分别是科技、医药和消费，这种结构也和美国以科技和消费为主导的经济增长模式有关。过去30年间，美国的GDP年均增速为2.5%，考虑物价之后的GDP名义增速均值为4.5%，而消费名义增速均值为4.8%，超过经济的平均增速。
再来看中国的情况。很多人说，中国经济高增长没有反映到股市上。以前由于各种原因，中国经济增长与股市表现脱节，但在过去十年间，中国股市表现也开始和经济增长接轨。从11年到20年，中国的年均GDP名义增速为8.5%，同期沪深300指数和新房价格的年均涨幅均为8%左右，贷款利率为6.4%，而贷款利率扣减掉信用风险等因素之后，对应的10年期国债利率均值为3.5%。也就是股市和房市的年均涨幅接近GDP名义增速，而信用债利率略低于GDP名义增速。
从A股市场分行业的表现看，过去10年也是科技、医药、消费三大行业领涨，背后的原因在于中国经济转型，由投资驱动转向了由消费驱动，近10年中国经济中消费的表现远好于投资，消费的年均名义增速为11%，高于投资名义增速的年均8%。
因此，无论在美国还是中国，无论买房、炒股还是买债，投资各类资产获得回报的根源还是在于经济的持续增长。
既然各类资产的收益率依附于经济增长，那么是不是只要经济在增长，买了资产就可以赚钱呢？究竟应该如何投资呢？
从经济增长的角度，其实有两种投资模式。第一种是投资于长期的经济增长，最有代表性的就是巴菲特的价值投资模式。既然从长期来看经济在持续增长，那么那些优质的企业长期也会不断发展壮大，所以我们找到那些长期持续增长的企业或者国家，买入对应的资产组合，只要坚持长期持有，就可以享受到长期的经济增长所创造的回报。
但价值投资的问题在于知易行难，虽然大家知道经济长期会持续增长，但在短期内经济免不了出现周期性的波动，因而多数人很难做到买入一个资产长期持有不动。
如果要对经济的短期波动进行反应，那就是另一种投资模式——相机抉择。其实大家根据短期的经济数据变化做投资，和看股票K线做投资，本质上都是在相机抉择，根据新变化不断做出新的投资决策。其中最有代表性的理论就是美林投资时钟，也就是根据经济增长的不同状态来选择相应的资产。
如果以本轮经济周期为例，去年1季度疫情爆发之后全球债市大涨、股市大跌，对应的是投资时钟步入经济衰退期，债市表现最好。去年2季度以后股市恢复上涨，对应的是投资时钟步入经济复苏期，股市表现最好。而当下商品价格领涨，这是投资时钟步入经济过热期的典型现象。而投资时钟再往下循环，则会在未来的某个时期步入滞胀期，对应现金为王。
货币超发时，哪类资产最能保值？
第二部分我讲一下为何货币超发会经常出现，以及哪些资产最能保值。
刚才我们讲到资产的回报来自于经济增长，但大家如果回顾过去1年多的全球资产价格表现，又会发现单凭经济增长根本解释不了这些现象。
去年1季度，由于新冠疫情突然爆发，全球商品和股市普遍大跌，一度出现负油价，历史罕见。但在去年2季度之后，全球的股市和商品价格普遍出现大幅上涨，去年4月以来全球主要股市的涨幅均超过50%，而油价已经涨到60美元以上，铜价创出多年新高。
疫情爆发导致了经济衰退，所以去年1季度的全球股市和商品下跌很好理解。但是在去年2季度以后，全球主要的经济体中除了中国以外，都没有控制好疫情，结果就是去年只有中国经济实现了正增长，美日欧等经济体全年经济都是大幅的衰退。而且即便是2021年全球疫情有望得到控制，欧美经济有望在今年快速复苏，但综合近两年的经济表现来看，依然只有中国经济一枝独秀，欧美近两年的经济累计增长基本停滞。因而从经济增长的角度，解释不了海外股市和全球商品的大幅上涨。
最根本的原因其实是在于货币层面。大家不妨做这样一个思考，假设你是政策的制定者，疫情的出现使得经济出现断崖式的下降，而疫苗的诞生需要时间，此时该如何来应对？
可供选择的政策无非是三种：
第一种是加大征税的力度，让富人多缴税来帮助穷人。但是在疫情期间，加税的可行性不强。第二种是减少财政支出的力度，接受经济衰退的现实，也就是无为而治，但这会加大穷人的痛苦，也不可能实施。因而唯一可行的是第三种选择，也就是财政出面借钱，而且直接找央行借，借钱以后送给穷人花，这样好像凭空多了一笔钱，大家都能受益。
